一直以來，我國股民都誤以為：凡是拿到IPO批文的公司，都應(yīng)該是無可挑剔的，它們應(yīng)該是不壞之身，上市后不應(yīng)該出現(xiàn)“業(yè)績變臉”，甚至退市都是一種罪過。
其實，上市公司業(yè)績波動是一種常態(tài)，當(dāng)然，它也是一種不確定性風(fēng)險。所謂“業(yè)績變臉”，只要沒有信息造假，只要沒有法人及高管犯罪，它就是一種可包容的業(yè)績波動。企業(yè)出現(xiàn)暫時性的經(jīng)營困難或其他問題，就像普通人要吃五谷雜糧，難免會出現(xiàn)經(jīng)常性的傷風(fēng)感冒、頭痛腦熱，這不足為怪。因此，我們評價一家企業(yè)的業(yè)績好壞，往往不在一時，而在長遠。更重要的是，我們對一家企業(yè)投資價值的評判，除了短期盈利情況，更應(yīng)關(guān)注其盈利模式及利潤質(zhì)量，主營收入增長的穩(wěn)定性，尤其是主業(yè)成長性及研發(fā)投入、市場前景等。
一個沒有主業(yè)的公司，是不會有未來的，無論其短期盈利來自何方。我們看一家企業(yè)的好壞，不能僅盯某一年的業(yè)績，更要看它過去三、五年都在做些什么，取得了怎樣的績效。有的公司上市后，手中有錢但不珍惜股東權(quán)益，四面出擊、投機取巧，打一槍換一個地方，哪個行業(yè)賺錢就涉足哪個行業(yè)，哪個項目來錢快就插足哪個項目，它們稱之為多元化經(jīng)營、綜合化發(fā)展，結(jié)果，幾年混下來，企業(yè)失去了方向，沒有了主業(yè)，然而，它們只要憑借“定向增發(fā)”這一神器，就可以不停地倒騰股權(quán)，美其名曰：資本運作、資產(chǎn)重組，其實質(zhì)就是“以錢炒錢”、玩資本、玩跨界、玩差價。
它們慷慨、任性地大搞“定向增發(fā)”、大玩“乾坤大挪移”或“吸功大法”，花別人的錢、購買別人企業(yè)的資產(chǎn)和利潤，來充當(dāng)自己公司的業(yè)績，這就是所謂的“外延并購”、跨界并購。它們利用“定向增發(fā)”，不僅可以買回別人的資產(chǎn)和利潤，而且還能大幅提升自己公司的每股凈資產(chǎn)，即便原先每股凈資產(chǎn)只有幾分錢或負數(shù)，通過定向增發(fā)就可以瞬間將每股凈資產(chǎn)提高至三、五元。然而，這種與主業(yè)毫不相干的并購，并不能將公司自身主業(yè)做大做強，弄不好，最后反客為主，公司沒了主業(yè)，失去了方向和主心骨，也就失去了企業(yè)精神。
因此，公司利潤多少、利潤的成色及含金量，對于我們判斷一家公司的未來投資價值來說，都是至關(guān)重要的。事實上，我們股民很少去理性分析一家公司的利潤來源與成色，無法獨立判斷公司長遠投資價值，除了題材、概念炒作，就是跟莊、跟風(fēng)，熱衷于短炒及差價搏殺，股東意識淡漠，即便遭遇不良的上市公司，他們也不會“用腳投票”。例如，一旦有公司違法違規(guī)被查處，許多股民不是選擇“用腳投票”，而是理解為“利空出盡”、隨時可以“抄底”，這是典型的對賭與玩命。這也是投資者不成熟的表現(xiàn)。
實際上，就像人的生老病死一樣，企業(yè)經(jīng)營失敗或破產(chǎn)清算，也是再正常不過的事情，只要不涉及企業(yè)法人及高管犯罪，企業(yè)死亡與退市也是一種正?，F(xiàn)象，而不是一種罪過。人有生命周期，企業(yè)同樣也有生命周期，尤其是中小企業(yè)失敗率、死亡率會更高，因此，在現(xiàn)實生活中，企業(yè)不僅可能生病，而且也有可能死亡，上市公司也是如此。從這一意義上講，上市公司“業(yè)績變臉”及股票退市，只要不是因為企業(yè)法人與高管犯罪所導(dǎo)致，那么，應(yīng)該都是正常現(xiàn)象，不應(yīng)歸罪于IPO審批責(zé)任。
事實上，IPO注冊制就是要設(shè)計一種具有包容性的上市標(biāo)準(zhǔn)，以滿足不同企業(yè)、多樣化盈利模式發(fā)展的需要。美國NASDAQ及紐約證交所就為不同類型企業(yè)同時設(shè)立了不同的專屬IPO通道標(biāo)準(zhǔn)，比方，IPO標(biāo)準(zhǔn)一可能適用于“重資產(chǎn)型”的企業(yè)，IPO標(biāo)準(zhǔn)二可能適合于“輕資產(chǎn)型”的企業(yè)，IPO標(biāo)準(zhǔn)三則可能適合于各類新業(yè)態(tài)、異型企業(yè)等。這樣的IPO標(biāo)準(zhǔn)不是“一刀切”的唯一標(biāo)準(zhǔn)，而是具有較大彈性和多樣化選擇，甚至難免“泥沙俱下”，這樣的IPO體制充分體現(xiàn)了市場的自信、開放與包容，它能夠“不拘一格降人才”，尊重個性、包容失敗，正因如此，才能培育出像IBM、微軟、因特爾、蘋果之類的偉大企業(yè)。
相反，一個“小鼻子、小眼睛”的IPO體制，是難以培育出好企業(yè)、好股民的。美國股市的“大進大出”，就是一種自信、一種開放、一種包容、一種胸懷，它不是小家子氣的“唯精英論”，它既能包容阿里巴巴的異型股權(quán)結(jié)構(gòu)，也能包容中資企業(yè)的一些無名小企業(yè)，只有這樣的開放與包容，才能大浪淘沙、大進大出，有時甚至是泥沙俱下的，這是一個包容的市場，也是一個自信、開放、高效的市場。
包容、開放的大市場，不僅能夠培育出好企業(yè)，而且也能培養(yǎng)出好股民。政府大包大攬的核準(zhǔn)制，是一種行政審批制，它代替股民思考與判斷，卻無法培養(yǎng)股民“買者自負”的人格及“用腳投票”的精神，最終只能形成股民對政府的過度依賴，甚至撒嬌、耍潑。實際上，抱在懷里的孩子，是永遠長不大的。
注冊制改革的實質(zhì)，就是“去行政化”，它讓IPO審核更包容，它讓市場更尊重股民的選擇，它讓股民變得更自主、更獨立、更理性，它會讓股民成熟得更快。注冊制強調(diào)依法治市，并將市場化、法治化、國際化精神貫穿到每一個細節(jié)。
在IPO注冊制下，不僅要實現(xiàn)IPO節(jié)奏市場化、IPO定價市場化，而且監(jiān)管者不再代替投資者判斷企業(yè)好壞，證監(jiān)會的主要任務(wù)將是嚴(yán)查重懲信息造假、股價操縱、內(nèi)幕交易等證券違法犯罪活動，投資者將成為真正的市場主體，獨立判斷風(fēng)險，對自己的買賣行為負責(zé)，平等地與發(fā)行人討價還價，你可以選擇打新炒新，你也可以“用腳投票”、放棄打新炒新，“新股不敗”將成為笑話，新股上市不要說10個漲停板，就是兩、三個漲停板都會成為稀罕，新股破發(fā)將成為常態(tài)，這就是市場的開放與包容，它所對應(yīng)的將是投資者的真正理性與成熟。
由此可見，沒有注冊制，就不會有A股市場的長大成熟的明天。這就是為什么我國要將注冊制改革納入中央決策、人大授權(quán)的重要原因之一。今天，IPO擴容提速常態(tài)化，既是為了化解IPO堰塞湖，更是為了向注冊制過渡對接，這樣的IPO將會變得更包容、更有彈性！
作者：武漢科技大學(xué)金融證券研究所所長董登新教授
