23 號文將加速地方政府對合規(guī) PPP 的依賴，也將加速合規(guī)龍頭民企脫穎而出。本周財(cái)政部外發(fā)財(cái)金 23 號文《關(guān)于規(guī)范金融企業(yè)對地方政府和國有企業(yè)投融資行為有關(guān)問題的通知》要求“國有金融企業(yè)除購買地方政府債券外，不得直接或通過地方國有企事業(yè)單位等間接渠道為地方政府及其部門提供任何形式的融資，不得違規(guī)新增地方政府融資平臺公司貸款” 。對于 23 號文的潛在影響，我們主要有三個觀點(diǎn)：第一、23 號文是參照去年 55 號文及92 號文等系列規(guī)范文件和相關(guān)講話內(nèi)容，對國有金融機(jī)構(gòu)參與地方融資操作做明確要求，從規(guī)范內(nèi)容看，大多在前期規(guī)范要求內(nèi)，邊際上幾乎無增量要求。第二，23 號文將加速國有金融機(jī)構(gòu)對融資平臺違規(guī)擔(dān)保舉債等傳統(tǒng)地方政府違規(guī)融資行為的清理，將邊際上加大地方政府對合規(guī) PPP 的依賴。
第三，23 號文加速國有金融機(jī)構(gòu)對央企國企在 PPP 操作中大量不規(guī)范行為的清理，將有利于 PPP 行業(yè)的“供給側(cè)改革”，即我們在前期報(bào)告中反復(fù)強(qiáng)調(diào)的：隨著系列規(guī)范政策不斷出臺，行業(yè)門檻大幅提高，監(jiān)管越是嚴(yán)厲，越是有利于目前幾個合規(guī)的龍頭民營企業(yè)提高市占率；尤其是 192 號文對央企國企參與 PPP 嚴(yán)格限制后，民營龍頭市占率明顯提升，央企及國企開始精挑細(xì)選項(xiàng)目后，競爭環(huán)境寬松將使行業(yè)利潤率有望明顯提升，23 號文則將進(jìn)一步加速這一過程。
一季度新增落地 PPP 項(xiàng)目同增 45%，清庫完成后料項(xiàng)目融資將加快落地。
根據(jù)我們對財(cái)政部 PPP 項(xiàng)目動態(tài)跟蹤，截至 3 月末，今年一季度新增進(jìn)入到執(zhí)行階段的 PPP項(xiàng)目（即新增落地項(xiàng)目）金額 9253億元，同比大幅增長 45%，顯示出 PPP 項(xiàng)目成交簽約量仍在大幅增長，符合我們前期判斷：即盡管基建投資總量增速持續(xù)放緩，但 PPP 作為具有預(yù)算化、透明化和高效率的基建供給方式，在基建中的占比還將持續(xù)提升，PPP 項(xiàng)目落地還將快速增長。當(dāng)前，92 號文所規(guī)定的清庫時間已到，從我們檢測的 PPP 庫情況看，整體清庫結(jié)果好于去年底的預(yù)期，在庫項(xiàng)目總數(shù)有凈增加（即清庫期間出庫項(xiàng)目少于同期新入庫項(xiàng)目），主要上市民營龍頭出庫項(xiàng)目極少或沒有出庫項(xiàng)目。隨著清庫完成，銀行項(xiàng)目貸款預(yù)計(jì)將加快落地。目前民營 PPP 龍頭公司一季報(bào)業(yè)績普遍預(yù)告高增長，如若 4 月貸款如期落地，將進(jìn)一步強(qiáng)化全年業(yè)績高增長信心。不論是從 PPP 行業(yè)發(fā)展大趨勢看，還是當(dāng)前重點(diǎn)標(biāo)的增速和估值的性價比看（板塊預(yù)計(jì)增長 50-70%，目前平均估值 15 倍 PE），民營龍頭公司都極具吸引力。重點(diǎn)推薦龍?jiān)ㄔO(shè)（17 年業(yè)績大幅預(yù)增 70%-80%后 18 年一季度業(yè)績繼續(xù)大幅預(yù)增 75%-85%，在手訂單充足未來持續(xù)高成長可期，18年僅 14 倍 PE）、東方園林（17 年業(yè)績大幅預(yù)增 68%，一季度業(yè)務(wù)預(yù)告顯著優(yōu)于去年同期，生態(tài)園林及流域治理龍頭，積極開拓全域旅游和危廢處理業(yè)務(wù)潛力巨大，18年僅 16倍 PE）、嶺南股份（一季度業(yè)績大幅預(yù)增 60-100%，18 年全年預(yù)算凈利潤大幅增長 90%，生態(tài)+文旅雙主業(yè)協(xié)同驅(qū)動業(yè)務(wù)快速增長，18 年僅 15 倍 PE），關(guān)注鐵漢生態(tài)、文科園林、岳陽林紙等。
建筑央企 2017 年業(yè)績整體表現(xiàn)較好，收入呈現(xiàn)加速趨勢，重點(diǎn)推薦中國化學(xué)、葛洲壩。本周葛洲壩/中國中鐵/中國鐵建/中國交建/中國中冶公布 2017年年報(bào)，收入分別增長 6.5%/7.8%/8.2%/11.8%/11.1%，業(yè)績分別增長38%/28%/15%/23%/13%，其中葛洲壩/中國中鐵/中國交建明顯超預(yù)期，中國鐵建和中國中冶符合預(yù)期。這五家央企整體表現(xiàn)較好，但業(yè)績增長原因各有不同：葛洲壩業(yè)績大幅增長主要因環(huán)保及地產(chǎn)業(yè)務(wù)業(yè)績大幅增長，以及處臵股票獲得 7 億元投資收益（扣該影響后業(yè)績約增長 21%）。中國中鐵業(yè)績超預(yù)期，主要因毛利率提升 0.67 個 pct，剔除營改增影響后的可比毛利率大幅提升 1.25 個 pct（毛利率提升主要因?yàn)楦呙?PPP 與市政業(yè)務(wù)占比提升，同時公司加強(qiáng)變更索賠管理）。中國交建四季度業(yè)績大幅增長 62%，主要因處臵振華重工股權(quán)獲得稅前收益 32 億元（全年扣非利潤同比下滑0.69%）。此外，值得注意的是大部分央企 2017 年收入增速創(chuàng)出近三年新高，特別是 2017 年四季度加速明顯（如中國交建增長 25%，中國中冶增長19%），我們認(rèn)為主要原因?yàn)?2016 年以來訂單的高增長已經(jīng)逐步向收入端轉(zhuǎn)化，因此 2018 年收入增長并不悲觀。此外隨著 PPP 等投資類項(xiàng)目逐步進(jìn)入施工期，央企的毛利率 2017 年大多有所提升，我們認(rèn)為未來有望延續(xù)這一趨勢。目前建筑央企預(yù)期低、估值低、持倉低，年報(bào)整體業(yè)績較好可能帶動短期反彈，繼續(xù)推薦中國化學(xué)（1-2 月新簽合同額大幅增長 98%，環(huán)保、基建 PPP 等多元化領(lǐng)域探索取得突破，打造全新增長點(diǎn)，當(dāng)前公司業(yè)績趨勢向上，資產(chǎn)負(fù)債率約 65%明顯低于其他建筑央企，18/19 年 PE 為 13/11 倍，PB（LF）僅 1.1 倍）、葛洲壩（2017 年業(yè)績預(yù)增 25-35%超預(yù)期，環(huán)保業(yè)務(wù)跨越式發(fā)展極具潛力，18 年 PE 僅 7.6 倍，PB 僅 1.1 倍）等。
風(fēng)險(xiǎn)提示：市場利率持續(xù)快速上升、房地產(chǎn)調(diào)控超預(yù)期、PPP 政策變化、原材料價格超預(yù)期上漲、項(xiàng)目進(jìn)度低于預(yù)期、海外經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)等。
