公司近期公布17 年年報，全年實現(xiàn)營收52.5 億元，同增34.49%；實現(xiàn)歸母凈利潤3.0 億元，同增151.8%。同時公布18 年一季報，實現(xiàn)營收6.4 億元，同增22.0%；實現(xiàn)歸母凈利潤517 萬元，同增109.6%。點評如下。
業(yè)務轉型促營收高增，毛利率顯著提升
報告期內公司緊抓政策機遇，發(fā)揮生態(tài)城鎮(zhèn)品牌優(yōu)勢，積極搶占PPP/EPC業(yè)務訂單，2017 年新簽合同額達141.74 億元，增速約136%。據(jù)已披露公告，公司全年在手重大合同或中標項目金額達245.82 億元，為2017 年營收的4.68 倍；框架協(xié)議金額達460 億元，未來訂單落地將有力促進公司業(yè)績釋放。公司2017 年營收增速由負轉正，同增34.39%至52.53 億元，主因生態(tài)城鎮(zhèn)業(yè)務快速成長，實現(xiàn)營收6.74 億元，收入貢獻12.84%，帶動公司經營業(yè)績全面復蘇。公司與PPP 項目出表相關的合營和聯(lián)營企業(yè)產生關聯(lián)交易收入約12.5 億元，較去年大幅增長，占總營收比為23.79%。據(jù)2018年一季報，公司營收實現(xiàn)增速21.99%。公司前期生態(tài)城鎮(zhèn)試點已全面鋪開，并初步形成標準化的生態(tài)城鎮(zhèn)2.0 模式——棕櫚模式，預計其將邁入新一輪高速增長周期。
2017 年公司綜合毛利率為20.75%，較去年提升4.06 個百分點。生態(tài)城鎮(zhèn)毛利率為31.29%，高于一般園林工程業(yè)務，是毛利率上升的主因。隨著公司業(yè)務結構逐步轉型，生態(tài)城鎮(zhèn)業(yè)務占比將進一步提升，料公司整體毛利率存上升空間。
期間費用率控制良好，歸母凈利潤高增料能持續(xù)公司2017 年期間費用率為11.94%，較上年微降0.71 個百分點。其中銷售費用率1.27%，基本持平；管理費用率同比減少1.36 個百分點至7.07%，主因管理費用相對營收剛性較大，低于營收增幅；財務費用率3.6%，微升0.52個百分點，因融資規(guī)模和利息支出增加所致。資產減值損失為1.43 億元，同減7.21%，主因商譽減值損失減少。投資收益同增239%至0.6 億元，主因按權益法確認應享有的聯(lián)營合營公司的凈利潤增加所致。綜合下來，2017 年公司凈利率同比上升0.79 個百分點至6.05%，實現(xiàn)歸母凈利潤3.04億，同增151.83%。2018 年一季度歸母凈利潤同增109.64%至516.73 萬元，預計全年業(yè)績有望延續(xù)高增長態(tài)勢。
收付現(xiàn)比均有下降，剔除不并表因素后經營性現(xiàn)金流有所減少2017 年公司收現(xiàn)比為0.87，較去年同期下降17.41 個百分點；付現(xiàn)比下降24.66 個百分點至0.89，大于收現(xiàn)比降幅。由于出表的PPP 項目對現(xiàn)金流產生重塑效果，公司2017 年經營性現(xiàn)金流凈額同增237.22%至2.26 億元。
剔除與PPP 相關投資現(xiàn)金流16.06 億元后，公司經營性現(xiàn)金流凈額為-13.79億 元，較2016 年同口徑-5.47 億元有所惡化。由于實施定增，2017 年公司資產負債率為63.18%，同比減少3.55 個百分點，為近4 年最低水平。
投資建議：公司生態(tài)城鎮(zhèn)戰(zhàn)略轉型卓有成效，營收、凈利潤均實現(xiàn)快速增長；在手訂單飽滿，未來業(yè)績保障度高；實控人擬轉讓部分股權，未來股權更為集中。維持公司18~20 年EPS 為0.38、0.53、0.69 元/股的預測，對應PE 為19、14、11 倍。去年10 月以來受投資行為影響估值持續(xù)下行，我們相應下調公司目標價，由15.58 下調至10 元，維持“買入”評級。
風險提示：PPP 落地不及預期；項目回款速度放緩
