事項：受益于政策調(diào)整，建筑行業(yè)近期上漲近10%，個股呈現(xiàn)普漲格局。
評價：
行業(yè)估值處于歷史底部，基本面穩(wěn)健
建筑行業(yè)在去杠桿、PPP 清庫、利率上行等因素影響下， 2018 年上半年行業(yè)下跌23%，跑輸大盤8.79pct，從去年開始已經(jīng)調(diào)整了一年多，累計跌幅超過40%，行業(yè)估值水平重回歷史低位，當(dāng)前PE 約為11.5 倍，僅略高于2014 年歷史最低點，PB估值1.27倍，已經(jīng)處于歷史最低點。建筑行業(yè)上市公司2017年實現(xiàn)營收和凈利潤分別同比增長12%和23%，今年Q1 分別同比增長15%和18%，行業(yè)凈資產(chǎn)收益率、毛利率和凈利率均有所提升，資產(chǎn)負(fù)債率逐年下降。行業(yè)新簽訂單近三年CAGR 約為12%，持續(xù)保持兩位數(shù)增速。行業(yè)基本面穩(wěn)健，訂單充沛。
政策放松，預(yù)期改善，上漲空間大
國務(wù)院常務(wù)會議定調(diào)財政政策要更加積極，貨幣政策要松緊適度。上周五央行發(fā)布資管新規(guī)細則、銀保監(jiān)會發(fā)布銀行理媒體規(guī)征求意見稿、證監(jiān)會發(fā)布私募資產(chǎn)管理辦法征求意見稿，執(zhí)行節(jié)奏和力度邊際上有所緩和。此前央行和銀保監(jiān)會鼓勵銀行要加大信貸投放和投資信用債。政策面已轉(zhuǎn)向?qū)捤?，行業(yè)最差時期已過，有望迎來估值修復(fù)，當(dāng)前行業(yè)估值距離歷史估值中樞大概有30%左右的空間，下半年建筑行情有望持續(xù)。
基建投資有望企穩(wěn)回升，中西部仍然是重點
固定資產(chǎn)投資受降杠桿及限制地方政府融資等影響，上半年投資同比增長6.0%。建筑三大下游基建/房建/制造業(yè)投資分別同比增長7.3%/9.7%/6.8%?；ㄍ顿Y增速放緩但存在結(jié)構(gòu)性機會，中西部投資增速有望持續(xù)景氣；生態(tài)環(huán)保仍然是重點；軌道交通和路橋產(chǎn)業(yè)鏈增速較快。下半年在全年基建投資預(yù)算實施、鄉(xiāng)村振興戰(zhàn)略、規(guī)范類PPP 項目正常發(fā)展的推動下，基建投資增速有望企穩(wěn)，預(yù)計全年維持在5%-10%之間。
重點推薦低PB 國企和設(shè)計咨詢龍頭
建筑國企央企受益于集中度提升，PPP 訂單和海外訂單高增長，近兩年新簽訂單增速創(chuàng)持續(xù)新高，一般業(yè)績滯后訂單1-2年，前兩年訂單落地有望帶動央企2018 年業(yè)績超預(yù)期，業(yè)績確定性強。大部分個股已經(jīng)跌破凈資產(chǎn)，國企央企估值整體估值處于歷史中低位。重點推薦中國建筑、中國交建、中國鐵建、中國化學(xué)、四川路橋、安徽水利等。
設(shè)計咨詢屬于輕資產(chǎn)行業(yè)，負(fù)債率低，現(xiàn)金流好。目前行業(yè)龍頭估值已處于歷史最低位。上市公司營收和利潤近3 年CAGR均超20%，景氣度較高。行業(yè)集中度低、全國分散，隨著城市化進程放緩，整合乃大勢所趨，上市龍頭企業(yè)能借助資本市場，快速實現(xiàn)地域擴張和業(yè)務(wù)拓展，優(yōu)勢明顯。重點推薦勘設(shè)股份、蘇交科、中設(shè)集團等。
政策放松，預(yù)期改善
7 月23 日召開的國務(wù)院常務(wù)會議，部署更好發(fā)揮財政金融政策作用，定調(diào)下半年財政政策要更加積極，貨幣政策要松緊適度，明確釋放寬松的信號。
此前，央行發(fā)布《關(guān)于進一步明確規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)指導(dǎo)意見有關(guān)事項的通知》，《通知》在公募銀行理財產(chǎn)品投資非標(biāo)、過渡期類資管產(chǎn)品的估值等方面相對市場理解有所放松，對攤余成本法的應(yīng)用范圍擴大，明確了公募理財和公募基金的一些差異。同時對過渡期內(nèi)無法回表的資產(chǎn)的做出了一定的安排，由金融機構(gòu)自主制定整改計劃，并且在過渡期內(nèi)允許適當(dāng)發(fā)行一部分老產(chǎn)品投資一些新資產(chǎn)?！独砻襟w規(guī)（征求意見稿）》以“資管新規(guī)”和《通知》的精神和原則制定，因此在公募理財投資非標(biāo)、過渡期內(nèi)安排等方面與《通知》一致。
總體上看，兩個文件相對于資管新規(guī)的要求有所放松，將在一定程度上緩解當(dāng)前商業(yè)銀行面臨的壓力，降低資產(chǎn)回表過程中交易摩擦對于市場的沖擊力度，恢復(fù)信用市場信心，并適度緩解當(dāng)前實體經(jīng)濟面臨的信用緊縮壓力。同時隨著文件的出臺，本身就對消除市場不確定性，穩(wěn)定市場預(yù)期產(chǎn)生積極影響，能夠推動當(dāng)前部分停滯的業(yè)務(wù)的重新啟動。
另外，早在以上文件出臺之前幾日，住建部表示不會“一刀切”取消棚改貨幣化政策，銀保監(jiān)會要求銀行業(yè)金融機構(gòu)加快提升民營企業(yè)和小微企業(yè)融資服務(wù)能力，央行進行窗口指導(dǎo)銀行增配“AA+”以下的信用債，都傳遞出監(jiān)管層面對信用風(fēng)險的重視，已經(jīng)短期緩釋信用風(fēng)險的向。
行業(yè)最差時期已過，估值處在歷史低位
去杠桿、PPP 清庫、利率上行等因素影響，建筑行業(yè)調(diào)整一年多?去杠桿：2015 年，中央提出了“去產(chǎn)能、去庫存、去杠桿”等五大任務(wù)，2016-2017 年去產(chǎn)能和去庫存取得了顯著成效，而進入2018 年，中央對去杠桿的力度和決心持續(xù)加大。建筑行業(yè)屬于高負(fù)債經(jīng)營，持續(xù)去杠桿會限制其業(yè)務(wù)擴展速度和擴張能力，影響部分工程的開工進度。
PPP 清庫及限制地方政府融資：2017 年11 月以來，財政部先后多次發(fā)文，對PPP 項目進行清理整頓，大量PPP 項目被清退出庫，雖然此舉有利于PPP 項目的長期發(fā)展，但短期內(nèi)在市場形成利空。同時，財政部對地方政府財政預(yù)算及舉債規(guī)模進行限制，地方政府財政普遍緊張，推動基建投資的最大動力受到限制，基建投資增速明顯下滑。
利率上行，融資成本上升：2017 年下半年以來，資金面持續(xù)趨近，10 年期國債收益率在高點時達到4.05%。建筑行業(yè)整體是重資產(chǎn)高負(fù)債經(jīng)營，融資成本一方面影響行業(yè)利潤表，另一方面，加大了融資難度。
估值處在歷史低點，或?qū)⒂瓉砉拯c
縱向來看，建筑行業(yè)當(dāng)前的PE（TTM）估值為11.16 倍，與2014 年最低點時的估值基本持平，處在歷史低位。當(dāng)前的PB 估值為1.24 倍，低于2014 年的最低點，處在歷史最低點。
橫向來看，建筑行業(yè)的 PE 估值在申萬28 個一級行業(yè)中排名倒數(shù)第4，PB 估值排名倒數(shù)第3，估值水平低。
行業(yè)基本面良好，基建投資有望企穩(wěn)回升
訂單充沛，業(yè)績有保障
近幾年，建筑行業(yè)整體業(yè)績穩(wěn)中向好。2017 年建筑行業(yè)上市公司合計完成營收4.35 萬億元，同比增長11.95%，近三年CAGR 為8.57%；歸母凈利潤實現(xiàn)1397 億元，同比增長23.65%，近三年CAGR 為16.30%。
2018 年第一季度，建筑行業(yè)繼續(xù)保持2017 年的快速發(fā)展態(tài)勢，上市公司營收和歸母凈利潤分別為9567/286 億元，分別同比增長15.12%/18.47%，全年業(yè)績有望繼續(xù)保持高速增長。
在營收快速增長的同時，建筑行業(yè)訂單也保持景氣。2018 年第一季度，建筑業(yè)（整體，含非上市企業(yè)）新簽訂合同額5.18 萬億元，繼續(xù)保持前兩年快速增長態(tài)勢，同比增長16.38%，近三年CAGR 為11.37%。
鄉(xiāng)村振興疊加PPP 規(guī)范，基建投資下半年有望企穩(wěn)回升
近期，中共中央、國務(wù)院印發(fā)了《鄉(xiāng)村振興戰(zhàn)略規(guī)劃（2018—2022 年）》（以下簡稱《鄉(xiāng)村振興戰(zhàn)略》）、《“三區(qū)三州”等深度貧困地區(qū)旅游基礎(chǔ)設(shè)施改造升級行動計劃》等一系列城鄉(xiāng)區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展的政策。鄉(xiāng)村振興上升至國家戰(zhàn)略的 新高度，是黨的十九大作出的重大決策部署，是決勝全面建成小康社會、全面建設(shè)社會主義現(xiàn)代化國家的重大歷史任務(wù)，是新時代“三農(nóng)”工作的總抓手。
作為美好鄉(xiāng)村的重要組成部分，現(xiàn)代化基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和美麗的鄉(xiāng)村環(huán)境營造成為重要抓手，有望帶動基建投資企穩(wěn)。
隨著PPP 項目清理結(jié)束，近兩個月來，國內(nèi)PPP 項目投資開始回歸正常軌道，迎來新一輪投資增長，多地相繼出臺新政策推進PPP 項目發(fā)展。
其中，安徽、江蘇、陜西、河南等地接連出臺了新一輪促進PPP 項目發(fā)展的政策，重點推進PPP 項目的規(guī)范管理，并為民間投資參與PPP 項目提供更大的便利。
地方政府新一輪政策的推出，一方面可以看出PPP 項目是地方政府完善公共服務(wù)、加強基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的重要手段，仍具有廣闊的發(fā)展空間。另一方面，新的政策普遍強調(diào)更加規(guī)范的發(fā)展PPP 項目，對重點發(fā)展的領(lǐng)域也有強調(diào)，并鼓勵民營資本積極參與，而這正是PPP 項目規(guī)范發(fā)展的重要特征。
2017 年2 月份以來，在去杠桿、強監(jiān)管以及同期基數(shù)比較大等的因素的影響下，基建投資增速持續(xù)放緩。2018 年1-5 月份，基建投資（不含電力）累計同比增長9.4%，增速比2017 年回落9.6pct。雖然上半年整體的基建投資增速還未公布，我們判斷大概率還會繼續(xù)回落。
下半年，在全年基建投資預(yù)算實施、鄉(xiāng)村振興戰(zhàn)略、規(guī)范類PPP 項目正常發(fā)展的推動下，基建投資增速有望企穩(wěn)，預(yù)計全年維持在5%-10%之間。
重點推薦低估值建筑央企和設(shè)計咨詢龍頭
建筑央企受益于集中度提升，PPP 訂單和海外訂單高增長，近兩年新簽訂單增速創(chuàng)持續(xù)新高，2018 年Q1 央企新簽訂單同比增長18.4%，繼續(xù)保持高增長。一般業(yè)績滯后訂單1-2 年，前兩年訂單落地有望帶動央企2018 年業(yè)績超預(yù)期，業(yè)績確定性強。目前部分個股已經(jīng)跌破凈資產(chǎn)，央企估值整體估值處于歷史中低位。重點推薦中國建筑、中國交建、中國鐵建、中國化學(xué)、四川路橋、安徽水利等。
設(shè)計咨詢屬于輕資產(chǎn)行業(yè)，資產(chǎn)負(fù)債率普遍較低，現(xiàn)金流好。目前行業(yè)龍頭估值已處于歷史最低位。上市公司營收和利潤近3 年CAGR 均超20%，景氣度較高。行業(yè)集中度低、全國分散，隨著城市化進程放緩，整合乃大勢所趨，上市龍頭企業(yè)能借助資本市場，快速實現(xiàn)地域擴張和業(yè)務(wù)拓展，優(yōu)勢明顯。重點推薦蘇交科、勘設(shè)股份、中設(shè)集團等。
