近期證監(jiān)會(huì)相關(guān)部門密集針對(duì)《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》中的一些具體條款做出了進(jìn)一步解讀，可謂是舊規(guī)新解，其中很重要的一項(xiàng)解答指向上市公司重大資產(chǎn)重組發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)發(fā)行價(jià)格調(diào)整機(jī)制，即《關(guān)于發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)發(fā)行價(jià)格調(diào)整機(jī)制的相關(guān)問(wèn)題與解答》（下稱“《解答》”）。
事實(shí)上，在2014年證監(jiān)會(huì)修訂《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》（下稱“《重組辦法》”）時(shí)便已經(jīng)引入了該機(jī)制，而記者了解到此次修訂是證監(jiān)會(huì)收集了這幾年來(lái)眾多上市公司在設(shè)置調(diào)價(jià)機(jī)制時(shí)遇到問(wèn)題給出統(tǒng)一的解答。
根據(jù)記者梳理顯示，上市公司在方案中設(shè)置調(diào)價(jià)機(jī)制后在證監(jiān)會(huì)反饋環(huán)節(jié)都會(huì)被問(wèn)詢，一些公司甚至以取消調(diào)價(jià)機(jī)制來(lái)?yè)Q取發(fā)行方案能夠順利通過(guò)，因此《解答》的發(fā)布一定意義上也可以理解為設(shè)置調(diào)價(jià)機(jī)制的說(shuō)明書。
“此次解答進(jìn)一步明確了價(jià)格調(diào)整需要滿足的條件（市場(chǎng)、同行業(yè)指數(shù)、公司股價(jià)同時(shí)發(fā)生重大變化），同時(shí)要求設(shè)置雙向調(diào)整機(jī)制（單向調(diào)整需說(shuō)明理由）不僅保護(hù)資產(chǎn)方利益也保護(hù)了中小股東的利益。此外，對(duì)于調(diào)整方案以及可能的影響、價(jià)格調(diào)整的合理性、是否有利于股東保護(hù)等都要求做出信息披露，信息披露更加全面?！毙聲r(shí)代證券中小盤首席分析師孫金鉅認(rèn)為。
監(jiān)管重點(diǎn)關(guān)注
上市公司設(shè)置調(diào)價(jià)機(jī)制在現(xiàn)行《重組辦法》在第四十五條中有具體的規(guī)定，即：上市公司發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)的董事會(huì)決議可以明確，在中國(guó)證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)前，上市公司的股票價(jià)格相比最初確定的發(fā)行價(jià)格發(fā)生重大變化的，董事會(huì)可以按照已經(jīng)設(shè)定的調(diào)整方案對(duì)發(fā)行價(jià)格進(jìn)行一次調(diào)整。
引入調(diào)價(jià)機(jī)制后，上市公司也積極嘗試用調(diào)價(jià)機(jī)制來(lái)抵御價(jià)格變動(dòng)所引發(fā)的潛在風(fēng)險(xiǎn)。
“價(jià)格調(diào)整方案的初衷是防御市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，一旦市場(chǎng)大幅下跌后，可能導(dǎo)致公司的股價(jià)出現(xiàn)持續(xù)性、大幅下跌，交易對(duì)方違約風(fēng)險(xiǎn)會(huì)增加，價(jià)格調(diào)整方案有利于避免市場(chǎng)大幅或持續(xù)向下波動(dòng)的情況對(duì)并購(gòu)交易的不利影響?！币晃挥萋刹①?gòu)研究的分析人士表示。
根據(jù)虞律并購(gòu)研究統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)顯示，在2017年度173家上市公司的反饋意見(jiàn)中，涉及“發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)的調(diào)價(jià)機(jī)制”問(wèn)題的有37家，占上會(huì)上市公司總比例的21.39%。
通過(guò)上述數(shù)據(jù)可以看出，在重大資產(chǎn)重組中已經(jīng)有不少公司采用了調(diào)價(jià)機(jī)制，但另一方面如何設(shè)置調(diào)節(jié)機(jī)制也是監(jiān)管層關(guān)注的重點(diǎn)問(wèn)題。
虞律并購(gòu)研究通過(guò)數(shù)據(jù)分析了證監(jiān)會(huì)最為關(guān)注的幾類問(wèn)題，如詢問(wèn)交易方案中調(diào)價(jià)觸發(fā)條件是否合規(guī)，設(shè)置觸發(fā)條件的理由以及是否有利于保護(hù)股東權(quán)益。
第二類是詢問(wèn)上市公司方案中的調(diào)價(jià)基準(zhǔn)日為“任一交易日當(dāng)日”是否符合規(guī)定中“發(fā)行價(jià)格調(diào)整方案應(yīng)當(dāng)明確、具體、可操作”的要求；第三類則是關(guān)注目前是否已經(jīng)觸發(fā)發(fā)行價(jià)格調(diào)整情形，及上市公司擬進(jìn)行的調(diào)價(jià)安排。
“但實(shí)際上在制訂方案之前，大家對(duì)于調(diào)價(jià)機(jī)制是否受到監(jiān)管層認(rèn)可并不清楚，通常問(wèn)詢了之后會(huì)有進(jìn)一步溝通，我們也會(huì)做出相應(yīng)的修改。”一位北京地區(qū)大型券商投行部的人士對(duì)記者講道。
從實(shí)際情況來(lái)看，很多交易方案最終都修訂了或者甚至取消調(diào)價(jià)機(jī)制以求滿足監(jiān)管要求順利過(guò)會(huì)，因此市場(chǎng)此前也期望監(jiān)管層針對(duì)調(diào)價(jià)機(jī)制進(jìn)行更為清晰的指導(dǎo)。這一背景下，《解答》的發(fā)布也恰如其時(shí)。
定價(jià)雙向調(diào)整機(jī)制
可以看出，此次《解答》明確的諸多問(wèn)題都是此前監(jiān)管層在詢問(wèn)中有所提及的，如明確強(qiáng)調(diào)了發(fā)行價(jià)格調(diào)整方案應(yīng)當(dāng)建立在市場(chǎng)和同行業(yè)指數(shù)變動(dòng)基礎(chǔ)上，且上市公司的股票價(jià)格相比最初確定的發(fā)行價(jià)格須同時(shí)發(fā)生重大變化。
值得注意的是，這一點(diǎn)也延續(xù)了監(jiān)管層在此前審查時(shí)提出的要求。前述虞律并購(gòu)研究的分析人士指出：“以目前過(guò)會(huì)案例來(lái)看，重組中發(fā)行價(jià)格調(diào)整觸發(fā)條件要求便是一般為公司自身股價(jià)與行業(yè)、大盤指數(shù)審核時(shí)要求是相關(guān)關(guān)系，即公司股價(jià)+行業(yè)跌幅，或者公司股價(jià)+大盤跌幅。”
另外，21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者在同諸多業(yè)內(nèi)人士溝通后了解到，大家認(rèn)為《解答》中明確了雙向調(diào)價(jià)機(jī)制是此次《解答》的核心所在。
《解答》中規(guī)定，最好設(shè)置雙向調(diào)整機(jī)制，如果僅單向調(diào)整，應(yīng)當(dāng)說(shuō)明理由，是否有利于中小股東保護(hù)。
孫金鉅便認(rèn)為定價(jià)雙向調(diào)整機(jī)制可以助力弱市并購(gòu)重組回暖。他指出：“在弱市時(shí)，對(duì)于股東方而言并購(gòu)重組需要支付的股份數(shù)量增加，對(duì)于資產(chǎn)方而言，股份對(duì)價(jià)會(huì)由于股價(jià)的下跌而縮水，因此并購(gòu)重組相對(duì)較少，這也使得弱市時(shí)下調(diào)發(fā)行價(jià)格保護(hù)資產(chǎn)方利益的條款將更具吸引力。”
也有市場(chǎng)人士9月11日分析道：“疊加減持新規(guī)，資產(chǎn)方獲得的股份鎖定期變相延長(zhǎng)，因此弱市時(shí)并購(gòu)重組在同等股份對(duì)價(jià)的基礎(chǔ)上獲取較多的股份數(shù)量是更優(yōu)的選擇。定價(jià)的雙向調(diào)整機(jī)制有望促使資產(chǎn)方在弱市時(shí)更加積極地參與并購(gòu)重組。還有如果弱市時(shí)，股價(jià)如果出現(xiàn)大幅下跌，觸及價(jià)格下調(diào)機(jī)制，價(jià)格下調(diào)保障了資產(chǎn)方的利益，反而會(huì)增加并購(gòu)重組的確定性，對(duì)股價(jià)有支撐作用，同樣存在博弈性機(jī)會(huì)?！?/p>
