財政部10 號文明確PPP 合規(guī)邊界降低了政策不確定風(fēng)險，伴隨政策鼓勵民企融資改善、資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)，園林PPP 需求端向上且估值/倉位雙低，業(yè)績和估值彈性較大。
摘要：
PPP政策正本清源：財政部10號文明確合規(guī)邊界降低政策風(fēng)險、提升金融機構(gòu)投貸積極性、民營龍頭份額提升最受益。1）降低合規(guī)風(fēng)險：財政部10 號文明確合規(guī)PPP 要求及明確禁止情形，PPP 頂層設(shè)計制度逐漸成熟；2）降低政府違約風(fēng)險：政策對地方政府財承嚴(yán)格約束，PPP 占財承5%以上地方政府不得新增政府付費項目、7%以上風(fēng)險警示、10%以上不得新增PPP 項目；3）政策明確提出鼓勵合規(guī)PPP 項目，切割合規(guī)PPP 項目與地方隱性負(fù)債聯(lián)系，政策風(fēng)險大幅降低、金融機構(gòu)投貸積極性提升；4）政策明確鼓勵民企參與PPP 項目，民營PPP 龍頭份額有望提升。
PPP 公司資產(chǎn)負(fù)債表迎修復(fù)：地方政府債務(wù)化解提升融資能力、政策支持民企融資改善且資本金比例有望降低。1）國開行牽頭組建銀團貸款助力山西交控成功化解2607 億債務(wù)風(fēng)險、鎮(zhèn)江債務(wù)化解方案獲財政部認(rèn)可預(yù)示地方債務(wù)逐步化解；2）PPP 公司資產(chǎn)負(fù)債表改善：1)政策引導(dǎo)金融機構(gòu)加大支持民企降低融資成本，要求不得拖欠民企款項改善民企現(xiàn)金流；②政策工作報告提出“提高直接融資比例”、“適度降低基建項目資本金比例”利于降低民企資金壓力；3）全球經(jīng)濟同步放緩或已開啟并對出口形成壓力，基建邏輯偏好提升，3 月及Q2 季度社融數(shù)據(jù)或持續(xù)改善。
PPP 資產(chǎn)流動性改善：政策鼓勵PPP 股權(quán)融資及資產(chǎn)證券化，PPP 資產(chǎn)流動性改善將吸引中長期資金配置。1）財政部10 號文引導(dǎo)中國PPP 基金/保險資金加大投入民營PPP 項目、鼓勵PPP 項目股權(quán)融資，有利于降低社會資本方資本金壓力，提升社會資本尤其是民企參與PPP 業(yè)務(wù)能力；2）政策提及鼓勵推動PPP 項目資產(chǎn)證券化，伴隨落地PPP 項目尤其已完成交接運營PPP 項目規(guī)模擴大，PPP 項目資產(chǎn)證券化將顯著盤活PPP 業(yè)務(wù)市場、提升PPP 資產(chǎn)流動性，提升中長期資金配置PPP 資產(chǎn)的吸引力。
生態(tài)園林政策推力強、估值倉位雙低彈性大：污染防治是2019 政府工作重點，園林龍頭估值倉位雙低。1）生態(tài)文明建設(shè)政策具備連貫性和高站位，2019 年政府工作報告提出“加強污染防治和生態(tài)建設(shè)”、“使生態(tài)環(huán)境質(zhì)量持續(xù)改善”，2019 年生態(tài)環(huán)境類項目及財政投入或繼續(xù)增加；2）政府工作報告提出2019 年建筑業(yè)增值稅率從10%降低至9%，毛利率較高的生態(tài)園林板塊最受益；3）目前園林PPP 估值和倉位均處于低位，比如代表性龍頭公司龍元建設(shè)/東方園林2019 年預(yù)期PE 僅10/11 倍，與公司良好成長性與龍頭地位不匹配，2018 年末機構(gòu)倉位僅1.31%/0.05%。
推薦估值低且具備業(yè)績支撐的園林PPP 龍頭：龍元建設(shè)/鐵漢生態(tài)/嶺南股份/東方園林/文科園林/美晨生態(tài)/東珠生態(tài)。1）估值低業(yè)績韌性強：龍元建設(shè)/嶺南股份/文科園林/東珠生態(tài)；2）引入國資股東業(yè)績反轉(zhuǎn)：鐵漢生態(tài)（引入深國投）/美晨生態(tài)（引入濰坊城投）；3）龍頭品種：東方園林。
風(fēng)險提示：社融數(shù)據(jù)大幅下行、融資利率大幅上行、政策大力整頓PPP 等。
